三峡水利(600116.CN)

三峡水利(600116):并表推动业绩大增 三峡电入渝稳步推进

时间:20-09-03 00:00    来源:海通证券

并表推动2020 年H1 归母净利同比+85%,不惧短期疫情影响。三峡水利(600116)发布2020 年中报,2020 年H1 实现营业收入10.6 亿元,YOY+100%;归母净利润2.04 亿元,YOY+85%。归母净利增长主要源于收购联合能源和长兴电力,并表一个月合计贡献约1.14 亿元(6 月来水较多)。因此我们推算原万州区域2020H1 净利润约0.9 亿元,同比-19%。我们认为这主要源于上半年疫情影响,据公司公告披露,2020H1 公司综合售电价0.4207 元/度(不含税),同比-5%,三峡水利供电公司2020H1 利润同比减少0.3 亿。随着复工复产,我们预计公司下半年量价将快速回升。

自发电量增长推动联合能源业绩大增,长兴电力远景可期。2020 年H1,公司售电量52 亿度,YOY+15%,自发电量12 亿度,YOY+30%。联合能源2020 年6 月(并表期)归母净利润0.95 亿元,2020 年H1 归母净利1.53亿元,同比+29%,主要由于其H1 自发电量YOY+19%。长兴电力2020 年6 月(并表期)净利0.3 亿元(2018 年960 万元),增长迅速。据公司公告,长兴电力正在投建京东方二期220kV 专用变电站工程,我们测算远期长兴电力售电量可达60 亿度。

三峡电入渝降成本,配售电市场空间广阔。根据2019 年《重庆市人民政府工作报告》,三峡集团和重庆市已在推动三峡电入渝。据重庆日报,2020 年8 月,重庆市与国家电网签署战略合作框架协议,双方将在“外电入渝”上加强战略合作。三峡水利2019 年归母净利1.92 亿元;我们保守预计(由于来水的波动性,暂不考虑今年来水较好因素),资产注入后2020 年公司净利润4.46 亿元;假设2021 年全部用三峡电,公司成本下降增加利润3.21 亿元;中期看,长兴电力发展成熟有望再增加净利3 亿元(需要资本投入)。长期看,国网、南网以外的剩余配电市场约1.7 万亿度/年,假设三峡水利未来占有5-10%的市场,即850-1700 亿度/年的售电市场,是收购完成后售电量的3-8倍,长期增长空间较大。同时,公司公告拟投资2.05 亿元成立上海售电公司,我们认为这将扩大公司售电区域,开启向全国迈进的步伐。

盈利预测与估值。我们假设2020 年底三峡电入渝,预计公司2020-22 年实现归母净利4.46、9.56、10.04 亿元,摊薄后对应EPS 为0.23、0.50、0.53元/股。由于预期2021 年公司有三峡电入渝的独特优势,按照2021 年估值可减少估值误差,我们给予公司2021 年18-22 倍PE,对应合理价值区间9-11元/股,给予优于大市评级。

风险提示。(1)竞争加剧,配电网收益率有下降可能。(2)自发电量波动较大。(3)两江新区企业入住率不及预期。